西学东渐—— 兴业定量海外文献推荐系列之三

农历丁酉年最后一个交易日,兴业定量西学东渐系列陪您度过!

西学东渐


西学东渐,是指从明朝末年到近代,西方学术思想向中国传播的历史过程。西学东渐不仅推动了中国在科学技术和思想文化方面的发展,也有力地促进了社会与政治的大变革。在今天,西学东渐仍有其重要的现实意义。作为A股市场上以量化投资为研究方向的卖方金融工程团队,我们在平日的工作中,常常深感海外相关领域的研究水平之高、内容之新。而这也正促使我们通过大量的材料阅读,去粗取精,将我们认为最有价值的海外文献呈现在您的面前!为了保证品质,我们的文献推荐系列报告将以双周形式推出,每期推荐1~3篇不等的优秀文章。

文献一:Cash Flow Duration and the Term Structure of Equity Returns

作者:Michael Weber

推荐原因

本文作者创造性地将久期的概念应用于公司价值分析,基于资产负债表的信息,构建了企业现金流久期因子。通过实证分析,作者发现股票资产在横截面上表现出一种向下倾斜的期限结构特征。现金流久期较短的股票相较于久期较长的股票,每个月有1.10%的超额收益。进一步地,作者还发现现金流久期因子在市场投资者情绪不同的环境下,其表现也十分不同。

结论

短久期股票相较于长久期股票每个月有1.10%的超额收益,同时这类股票的贝塔值也更低。对其他经典风险因子的暴露,并不能完全解释上述异象。在投资者情绪较低的市场环境下,短、长久期股票收益率间的差异是情绪较高环境下的三倍,长久期股票对投资者情绪的变化有明显的正向暴露。

 实证分析也进一步发现,卖空限制可能是长久期股票长期定价过高的主要原因。现金流久期因子在卖空最为困难的股票池中的表现要显著优于全市场中的表现。

我们的思考

这篇报告所定义的现金流久期因子依赖于一系列重要的假设:ROE与收入增速的可持续性,长期增速与ROE水平,贴现率以及可预测期的长度。而这些假设的不确定性也会影响模型的结果。我们将在以后的猎金系列研究中对现金流久期因子在A股市场的应用展开研究,同时也会探讨不同假设条件对因子表现的影响。

文献二:Measuring Readability in Financial Disclosures

作者:Loughran T, McDonald B.

推荐原因

本文主要研究了美国上市公司10-K(年报)的可读性及其对后续市场波动的影响。可读性(Readability)在自然语言处理(NLP)领域代表的是一篇文章可以被人理解的程度。通常而言,投资者和分析师对可读性强的公司信息有更好的理解,对公司价值判断的分歧会更小,后续股价波动会更低。基于上述假设,作者比较了不同的可读性指标在金融领域的适用情况,并构建了回归模型检验指标的显著性,对于我们从可读性的角度去分析金融文本有一定的借鉴意义。

结论

1.可读性弱的10-K(年报)会加剧后续市场波动。

2.10-K File Size可作为10-K文本可读性的代理变量。

我们的思考

可读性有别于之前报告中提到的情绪、热度指标,它衡量的是文本可理解性,从一定程度上拓展了我们分析金融文本的宽度。

此外,可读性是一种概念而不是具体指标的定义,由此可以构造出各种类型的可读性指标。但每个指标对不同领域的适用情况都不尽相同,未来我们可以尝试探寻适用于中文金融文本的可读性指标。

文献三:A new strategy using term-structure dynamics of commodity futures

作者:Soo-Hyun Kim, Hyoung-Goo Kang

推荐原因

对于市场参与者来说,商品期货的期限结构蕴含了重要信息,而基于此开发的期限结构策略一直是商品CTA策略中最重要且长期有效的策略之一。无论从逻辑还是从海内外市场的实证上来看长期均有显著正收益,加之与动量策略收益相关性较低,从而能够有效地降低投资者的策略风险。

实际使用中通常投资者会买入远月贴水(Backwardation)的品种而卖出近月贴水(Contango)的品种构建多空组合,这种策略称为静态策略(Static Term-Structure),而对于有些品种由于自身的一些特点导致其期限结构经常维持不变,从而使得策略的灵活性受到一定程度的影响。本文提出了动态期限结构模型(Dynamics Term-Structure)为投资者提供了一种解决问题的新思路。

结论

本文通过实证分析发现,动态期限结构的平均年收益率为24%,是静态策略收益率的2倍多,从全局来看,动态期限结构因子存在动量因子和静态期限结构因子无法解释的额外收益率,可见是对现有两个因子的有效补充。

我们 的思考

这篇文章引起我们关注的一个重要原因,在于它尝试去解决商品静态期限结构反映市场变化不够灵敏的问题,文本本文所构造的动态期限结构因子,是对现有常用的两类因子(动量和静态期限结构)的有力补充,当然度量期限结构变动的方法还有很多,后续在研究中我们会依次展开和进一步地发掘。

风险提示:文献中的结果均由相应作者通过历史数据统计、建模和测算完成,在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。

注:文中报告节选自兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告,具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告:《西学东渐——海外文献推荐系列之三 》

对外发布时间:2018年2月13日

报告发布机构:兴业证券股份有限公司(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)

本报告分析师 :

徐寅

SAC执业证书编号:S0190514070004

于明明

SAC执业证书编号:S0190514100003

西学东渐—— 兴业定量海外文献推荐系列之二

西学东渐—— 兴业定量海外文献推荐系列之一

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行业评级:推荐-相对表现优于同期相关证券市场代表性指数;中性-相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平;回避-相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。

股票评级:买入-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%;审慎增持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%~15%之间;中性-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%~5%之间;减持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%;无评级-由于我们无法获取必要的资料,或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件,或者其他原因,致使我们无法给出明确的投资评级。

 

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